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优先股权和夹层债务都是商业房地产资本结构中的一部分。 虽然这两种投资都可以为投资者提供风险调整后的回报，但它们以不同的方式实现。
在本文中，我们将讨论房地产中优先股权和夹层债务之间的区别。 我们还将看看每种投资的结构。 以及房地产赞助商如何利用这两种投资类型在私募股权房地产投资中产生回报。
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什么是优先股？
优先股权是房地产资本结构的一部分，包括普通股权、夹层债务和优先债务。
房地产中的优先股权是对联营企业的股权投资，该企业直接或间接地开发、拥有和运营私募股权房地产项目。
在本文的第二部分，我们将讨论优先股权投资与夹层债务之间存在一些相似之处。
然而，优先股权不是贷款，通常不以房地产作为担保。
优先股权在资本结构中的位置使得持有优先股权的人在房地产现金流或利润的偿还方面优先于普通股权投资者，但在第一或第二抵押贷款的优先权之后。
在债务得到偿还后，优先股权持有人会获得优先分配。 通常情况下，这是在一定期限内以固定利率获得回报。
这些分配可以按照定期付款的时间表进行，也可以结构化为累积形式。优先股权通常包括一个”股权附加收益”，即如果项目表现优于预期，就有权获得额外利润。尽管优先股权持有人的地位次于债权人，但在不支付情况下，优先股权通常有权强制出售房产。此外，如果违约发生，优先股权持有人还可以将联营企业的普通合伙人撤换，并接管项目的管理权。
优先股的特点
优先股权投资的典型特征包括：
- 优先股权投资者和开发商或普通合伙人是联营合作伙伴。
- 普通合伙人负责投资的日常活动。 在这种情况下，优先股权投资者对重大决策具有最终批准权。
- 优先股权投资者按照约定的时间表定期获得偿还，或者以累积的方式结构化。
- 优先股权投资者有权将普通合伙人从联营企业的控制权中撤换。 这是在普通合伙人违约的情况下发生的。
- 普通合伙人可能被要求向优先股权投资者提供”坏孩子”担保。 这为普通合伙人的个人责任提供了保障
- 优先股权投资通常具有强制赎回日期，该日期与任何抵押贷款的到期日相一致。
优先股权的结构可以是”硬性的”，具有更多类似债务的特征，也可以是”软性的”，具有更多类似股权的特征。 或者，它可以是两者的结合。
什么时候使用优先股？
对于被动房地产投资者而言，由于从项目中获得分配的资历，与普通股相比，优先股可能是投资私募股权房地产交易的更安全方式。
优先股通常被认为具有类似于高级债务的混合风险/回报特征，但在项目出售时可以分享任何上涨空间。优先股通常在特定时期内提供固定回报率，并且当财产表现好于预期时，还会带来上行空间。
即使项目没有正现金流，私募股权投资者仍可能获得固定收入。由于优先向优先股持有人付款，因此优先股投资在房地产市场周期的各个阶段都具有吸引力。尽管优先股权投资通常不以不动产作为担保，但如果普通合伙人违约，它们可以提供控制权和管理权的转让。这使得优先股投资者能够控制项目——或将管理权分配给第三方——以解决违约问题并保持项目正常运行。
对于房地产开发商、发起人或普通合伙人来说，对于需要比传统贷方愿意提供的资金更多的资金的大型项目，优先股可能是良好的资金来源。开发商不会以第二或第三位贷款的形式借入额外资金，而是向房地产投资者提供优先股。
拥有良好成功记录的私募股权房地产投资开发商和发起人也可能为投资者提供“硬”优先股。
在此背景下，硬优先股是指发起人将其在合资企业中的股权质押给私募股权投资者。如果发起人违约，优先股投资者有权取消发起人的赎回权，并将其从项目的所有权结构中删除。
优先股权结构
为了更好地理解优先股权的运作方式，我们将以一个多户型房地产项目为例进行说明。
普通合伙人是私募股权交易的发起人，他们正在购买一处核心增值型公寓物业。核心增值型投资相比核心物业可以提供稍高的回报，同时适合寻求最小化风险和保值资本的投资者。
The general partner is the sponsor of the private equity deal and is purchasing a core plus apartment property.
该物业的购买价格为300万美元，并需要额外的25万美元资金用于改进和安装先进的A级技术，以稳定租户基础并增加租金收入。
发起人将以50%的首付款购买该物业，并投入自己的30万美元。 优先股权投资者将获得9%的固定回报率，此回报率是在支付了优先债权人之后计算的。 然后，在多户型物业出售或再融资时，作为”股权附加收益”，优先股权投资者将获得任何增值的20%份额。
| 来源 | 数量 | 优先事项 | 好处 |
| 赞助 | $300,000 | 最后的 | 剩余现金流和升值。 |
| 首选股权 | $1,200,000 | 第二 | 固定的9%回报率 + 20%的股权附加收益 |
| 优先债务 | $1,500,000 | 第一的 | 赚取 4% 的固定利率。 |
在最初的五年持有期内，债权人每月收到本金偿还和4%的利息付款。 在债务得到偿还后，优先股权投资者获得了固定的7%回报率，而发起人则获得其在剩余现金流中的份额。
经过五年，该物业被估值为400万美元，并且现有贷款已偿还清。 优先股权投资者获得其120万美元的初始投资以及20万美元，即其对物业增值的10%份额，而发起人则获得剩余的利润。
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什么是夹层债务？
夹层债务是资本结构中位于优先债务和优先股权之间的另一部分。
夹层债务的作用类似于在资本结构中的地面层的优先债务和位于其上方的优先股权和普通股权之间起到桥梁或地板的作用。 由于夹层债务在资本结构中的位置，它在债务层次中位于优先债务之下，但优先于优先股权和普通股权。
作为投资房地产联营企业股权的替代选择。 投资者还可以将资金以夹层债务形式借给开发商或赞助商。 一般而言，夹层债务相对于优先银行债务具有较高的回报率，但它在债务层次上次于优先债务。
夹层债务由于在资本结构中的位置，可能会提供更强的风险调整回报，从而获得下行风险保护。 然而，夹层债务的上行潜力通常是有限的，而不像优先股权那样为投资者提供了无限制的上行潜力，尽管伴随着更高的风险水平。
夹层债务持有人在优先债务得到偿还之后但在支付给优先股权持有人之前会收到利息付款。 夹层债务通常支付的回报略高于优先债务的利息，但低于优先股权投资的回报率。
尽管夹层债务可以提供风险调整回报，但仍需要考虑夹层债务的潜在风险因素。 投资者应该研究借款人或赞助商的经验、信用状况、项目的市场价值以及资产的市场需求。
此外，夹层债务的投资者还应通过关注贷款价值比（LTV）和债务服务覆盖率（DSCR）来分析项目中使用的总杠杆。
夹层债务的特点
夹层债务投资的典型特征包括：
- 在优先债务之下，优先于优先股权和普通股权。
- 比优先债务的利率更高，但回报率低于优先股权。
- 通常情况下，夹层债务不以房地产作为担保。
- 夹层债务贷款的期限可以比优先担保债务更短。
- 夹层债务的付款可以仅限于利息，而不是在贷款期限内分期偿还。
夹层债务的结构如何？
夹层债务在私募股权房地产项目中可以使投资者获得更强的风险调整回报，同时为赞助商提供了替代形式的融资。
对于投资者-贷款人来说，夹层债务可以为私人房地产股权投资发起人提供的贷款提供获得更高利率的机会。在许多情况下，夹层债务可以产生类似股票的回报，同时将类似债券的风险降至最低。
虽然投资夹层债务并非完全无风险，但损失风险较低，因为夹层债务的偿还优先权高于优先股和普通股。权衡是，与投资股票相比，没有相同的潜在回报上升空间。
对于发起人借款人来说，夹层债务减少了购买房产所需的股本金额。
有时借款人无法获得足够的股本并选择夹层融资。其他时候，发起人可能会选择使用夹层债务来避免股权稀释。虽然夹层债务的利率通常高于高级债务，但在精心规划的房地产开发项目中，该成本通常低于股权成本。
夹层债务还可用于提高股权投资者的潜在现金回报。例如，假设价值 300 万美元的多户住宅每年产生的 NOI（还本付息前）为 240,000 美元。
赞助商有两种选择。
它可以使用由 180 万美元的优先债务和 120 万美元的股本组成的资本堆栈，获得 105,000 美元的净现金流。或者，发起人可以选择各 180 万美元的优先债务、45 万美元的夹层债务和 75 万美元的股本，以获得 75,000 美元的净现金流。
无夹层债务: $105,000 美元净现金流 / $1.2 万美元股本 = 8.75%
夹层债务: $75,000 美元净现金流 / $750,000 美元股本 = 10%
For the sponsor-borrower, mezzanine debt reduces the amount of equity needed to acquire a property.
夹层债务结构
现在让我们来看一下我们在之前的优先股权示例中使用的资本结构。 然而，这次还加入了夹层债务：
| 来源 | 数量 | 优先事项 | 好处 |
| 赞助 | $200,000 | 最后的 | 剩余现金流和升值。 |
| 首选股权 | $550,000 | 第三 | 固定 9% 的回报率 + 20% 的股权激励。 |
| 夹层债务 | $450,000 | 第二 | 赚取 7% 的固定利率 |
| 优先债务 | $1,800,000 | 第一的 | 赚取 4% 的固定利率。 |
从上面的例子中可以看出，潜在回报与风险水平相称。 由于高级债务优先于所有其他形式的融资，因此回报较低。 随着潜在风险水平在资本堆栈中的增加，潜在回报的数量也会增加。
有什么区别？
虽然优先股权和夹层债务都被用作资本结构的一部分来收购和开发私募股权房地产投资。 这两种资金来源之间存在一些关键的区别：
- 夹层债务是对项目的贷款，其回收权与优先股权投资不同。
- 为了补偿投资者可能面临的增加风险，优先股权的利率可能略高于夹层债务。
- 现金流首先分配给夹层债务持有人，其次分配给优先股投资者。
- 夹层债务持有人可能拥有不动产的止赎权。 而优先股投资者通常对合资企业拥有权利，但对不动产本身没有权利。
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丧失抵押品赎回权的影响
止赎的影响因投资者在资本堆栈中的地位而异。 在发起人违约的情况下，优先股投资者和夹层债务持有人都可能有能力控制项目。
首选股权
如果发起人违约，优先股持有人无权取消对房地产的赎回权。 但是，优先股权投资者可能能够将发起人从合资企业中移除并控制项目。
在某些情况下，如果发起人违约，优先股权持有人也可能能够获得发起人在项目中的股权份额。
夹层债务
在大多数私募股权房地产投资中，高级贷款人和夹层债务持有人在项目融资结束时签署债权人间协议。 如果发起人违约，债权人间协议会主动解决优先贷款人和夹层债务持有人的权利。
通常，夹层投资者将有机会与发起人合作解决问题，或者可能有机会以与未偿还高级债务相等的价格购买违约的高级抵押贷款。
结论
投资者应权衡投资于优先股或夹层债务的收益和潜在风险。 对于寻求最低风险水平的私人房地产股权投资者而言，夹层债务可以提供稳定的类似债券的回报。
那些愿意接受稍高风险以换取更大回报的人可能会选择投资于优先股。 在这两种情况下，重要的是详细分析发行备忘录并与具有为其投资伙伴积累财富历史的保荐人合作。
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常问问题
什么是房地产中的夹层债务？
房地产中的夹层债务是一种融资类型，通常由开发商或投资者用来收购商业地产或为商业地产再融资。 它被称为“夹层”，因为它位于公司资本结构中的高级债务（例如传统抵押贷款）和股权之间。 夹层债务通常以贷款的形式出现，其利率通常高于高级债务，但如果借款人无法偿还贷款，则可以将其转换为股权。 夹层债务还可以提供比传统抵押贷款更灵活的条款，这使其成为某些类型的房地产项目的有吸引力的选择。
夹层债务如何偿还？
夹层债务由财产产生的现金流和最终出售财产的收益偿还。 它通常采用贷款结构，在开发或建设阶段只支付利息，并在项目完成后支付本金和利息。 如果该房产产生足够的现金流，夹层贷款人将得到全额偿还。 如果没有，贷款人可以将贷款转换为财产的股权或取得所有权以收回投资。 在夹层债务协议中，还包括一项称为“认股权证”的功能，允许贷方在借款人无法偿还债务时将债务转换为股权。
夹层债和次级债一样吗？
夹层债务和次级债务本质上是相同的。 但它们确实有区别，不能归为同一事物。 虽然它们都是相似类型的高风险融资； 夹层债务通常被构造为具有股权成分的贷款，而次级债务只是在发生违约时排名较低的债务。 夹层债务持有人拥有公司或项目的股权，而次级债务持有人则没有。
房地产的良好债务股本比是多少？
房地产健康的债务股本比率通常在 60-70% 之间。 该比率可能会根据具体财产、市场状况和贷款人的要求而有所不同。 较低的比率表明资金更加保守且风险较小的财产，而较高的比率可以最大化回报，但风险也会增加。
什么是房地产中的优先股？
房地产优先股是一种投资类型，投资者在股息和资本回报方面均优先于普通股持有人。 它可以作为房地产项目夹层融资的一种形式，在不稀释普通股股东权益的情况下为开发商提供额外资本，也可以用于重组房地产的资本结构，通常为投资者提供固定回报并优先于普通股股东 清算时的权益。
优先股是贷款吗？
优先股是股权投资的一种，而不是贷款。 它优先于其他股权持有人，并且没有固定的到期日，通常在财产出售或再融资时返还。 与贷款不同，它没有固定利率，用于为房地产项目筹集资金。
优先股如何支付？
优先股以定期现金分配的形式支付，其时间表、金额和投资协议中概述的绩效指标可能会有所不同。 分配通常基于财产的收入或利润。 如果该房产无法产生足够的收入来进行分配，投资的发起人可能必须贡献一些资金。
优先股的结构如何？
优先股可以采用多种不同的方式构建，具体取决于投资条款、发行人的需求以及投资者的偏好。 一些常见的结构包括：参与型、非参与型、累积型、非累积型和可转换优先股，所有结构都可能具有不同的特征，例如付款优先权、清算优先权和控制级别。
